中药板块回暖，华润三九的“韧性”藏在三季报里
2026-10-29 · 金港优配
每经网首页 > 商讯推荐 > 正文 2026-10-28 11:30:51 2026年的中药行业，仍在一条不那么平坦的路上前行。 今年上半年，68家A股中药上市公司交出的成绩单写满了压力：整体营收同比下滑4.84%，归母净利润同比下滑10.43%。渠道去库存、集采常态化、消费疲软，几重变量叠加在一起，行业还在为过去几年的高增长“还账”。 在这样承压的高压中，
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2026-10-28 11:30:51
2026年的中药行业，仍在一条不那么平坦的路上前行。
今年上半年，68家A股中药上市公司交出的成绩单写满了压力：整体营收同比下滑4.84%，归母净利润同比下滑10.43%。渠道去库存、集采常态化、消费疲软，几重变量叠加在一起，行业还在为过去几年的高增长“还账”。
在这样承压的高压中，中药龙头华润三九的三季报同样面临压力。前三季度，华润三九营收214.10亿元，同比下降2.62%；归母净利润21.58亿元，同比下降8.30%。
如果把镜头拉远、把时间轴拉长，看到的画面会有所不同。华润三九并未为增长盲目冒进，而是选择顺应环境、顺势而为。
大环境景气的时候，市场对医药股的定价逻辑简单直接：谁的管线故事大、业绩弹性强，谁就能获得更高的成长空间。这套逻辑并没有错，但它并不适用于所有阶段。稳定经营、持续现金回报、清晰的长期竞争格局，正在取代单纯的增速，成为优质资产被重新审视的起点。
这一迁移与政策端牵引方向是同向的。2024年以来，国资委将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，引导央企通过加大现金分红、回购、股权激励等手段提升股东回报。华润三九在分红比例、股权激励覆盖上已经走在前列。当“可预期的现金回报”和“可持续的经营底盘”成为资金重新定价央企龙头的重要锚点，华润三九所处的坐标本身就具备被重新关注的基础。
但规模本身并不直接构成“韧性”。真正值得拆解的，是规模背后的经营结构。
首先是品牌在终端的位置。“999”在感冒呼吸领域的认知壁垒，不是能够轻易削弱的。中康CHIS数据显示，2026年上半年中成药零售药店（含O2O）市场中，华润三九以5.7%的市场份额居首，感冒灵颗粒销售达16.1亿元。999感冒灵连续十二年位列中成药感冒咳嗽类首位。行业需求波动时，销量或许会受到影响，但品牌在消费者心中的认知却不会变。
其次是现金创造与股东回报的纪律性。前三季度经营现金流22.97亿元，同比虽有下降，但绝对规模仍然可观。自上市以来，华润三九累计分红超110亿元，并在2024年起在年度分红之外增加一次年内分红；2026年中期实施分红6.91亿元。过去三年，公司现金分红比例均保持在50%以上，现金分红比例也进一步提升，即使在产业调整期，分红力度也未被打破。短期的业绩波动没有改变回报框架的稳定性，这本身就是一个信号：公司的现金创造能力足以覆盖回报承诺。
合并报表的同比数字谈不上亮眼，但“一体两翼”的结构价值，实则需要拆分观察。
CHC（自我诊疗）业务是华润三九的根基。
回溯CHC业务过去十年的经营业绩，可以发现一条清晰稳定的上涨曲线。自2016年的46.89亿元，稳步攀升至2024年的124.82亿元。2024年，感冒等呼吸道疾病处于相对高发病率状态，推升CHC业务达到历史高位；随着疾病发病率均值回归、渠道去库存，CHC业务自然从高基数回落。
据米内网数据，全国公立医院市场的呼吸系统用药，今年一季度销售同比下滑13.16%。零售端，呼吸品类在过去几年是增长最快的一类，高基数之下的回落幅度大，叠加零售药店向“健康服务驿站”转型、线上线下比价趋于常态，需求端的收缩被进一步放大。呼吸系统用药是华润三九的主力产品，这意味着，华润三九CHC业务承压原因也来自整个市场大盘。
在999核心品牌优势显著的同时，华润三九还在胃肠，皮肤，妇儿，维矿等领域大力拓展，并购类似澳诺钙这样的大品类。通过不断培育大品种，形成横跨全生命周期、纵贯全健康管理场景的“1+N”的品牌矩阵。
经过多年系统布局，华润三九已然在CHC领域形成强大的核心壁垒。再加上“三九商道”体系覆盖全国超过60万家药店，与头部经销商和连锁终端形成了长期深度绑定。当行业零售端承压、中小品牌收缩费用时，覆盖密度更高的品牌反而更容易获得终端的推荐优先级和货架资源。
除CHC稳定的基本盘外，华润三九通过并购天士力与昆药集团，拓展了处方药、银发慢病领域的业务布局，更好地把握各类机会、平衡风险，增强了综合竞争力。不可否认并购后产品、渠道、经营体系的整合确实需要时间来消化，但天士力与昆药集团均在三季度带来积极信号。
首先是天士力，前三季度取得营收60.74亿元，前三季度扣非净利润11.19亿元，同比增长34.96%。扣非净利润取得显著增长，主要得益于精益管理、产品结构优化和渠道效能提升，与此同时天士力10款产品纳入2026版基药目录。这为华润三九“一体两翼”业务布局提供了一个相对扎实的当期支撑。
昆药集团方面，第三季度，昆药集团实现营收10.79亿元，环比增长。昆药正在推进营销体系重构，上半年成立营销中心，渠道健康化治理和降本增效同步推进，三季报的信号说明前期调整开始产生初步效果。
华润三九当前的状态清晰浮现：整体仍在筑底，但不同板块的“温度”已经分化。CHC业务承压但核心竞争力依旧，昆药集团边际改善，天士力凸显利润韧性。
三季报尚未给出整合的完整答案，但不同业务的表现变化，以及渠道、产品和经营体系之间逐步展开的协同，正在提供可追踪的线索。
“控费”是中药行业过去几年的核心主线——集采、医保谈判、渠道整顿，存量空间被大幅压缩。但与此同时，另一条创新“暗线”也在明显加速。
2026年新修订的《中华人民共和国药品管理法实施条例》明确，研制中药应当以中医药理论为指导，评价中药的有效性应当与预期临床定位相适应，体现中药的特点。2026年10月，国家药监局在中药监管工作座谈会上进一步提出，加大中药领域政策支持力度，优化监管模式和评价方法，巩固拓展中药创新研发，推动名方验方、医疗机构中药制剂等向新药转化。
这意味着，经典名方、院内制剂、人用经验这些中药企业本来就具备的资产，获得了更清晰的制度化出口；中药创新的评价框架，也不再简单套用化药的逻辑。
华润三九的研发投入曲线，在这轮政策转向之前就已经开始变陡。公司研发投入从2020年的5.81亿元提升到2025年的17.34亿元；2026年前三季度研发费用约9.12亿元，同比增长约8.6%。这个研发投入体量，在中药赛道中处于断层式领先。
投入的落点比规模本身更能说明问题。截至2026年上半年，华润三九拥有在研创新药和改良型新药55项，其中NDA/Pre-NDA阶段7项，临床II/Ⅲ期21项。
在中药创新的基本盘上，古代经典名方复方制剂累计获批8项注册证书，数量居行业前列；中药3.2类新药999益气清肺颗粒的获批上市则填补了重症感冒及疫病恢复期症状治疗的空白。
同时，在化药与生物药的前沿方向上，华润三九持续拓展研发布局。华润三九与艾尔普合作的iPSC心肌细胞疗法、与博瑞医药合作的GLP-1/GIP受体双重激动剂BGM0504注射液，指向心衰和代谢疾病等具有极大临床需求和长期发展潜力的质量领域。旗下天士力积极布局细胞与基因治疗（CGT）、小核酸等先进治疗药物赛道，3款CGT药物I期临床研究入组中，1项小核酸药物处于临床前研究。
在这条产业创新“暗线”中，华润三九以高比例的研发投入布局未来，这正是长期价值中此前被增速掩盖的那一层。
中药行业当前所处的环境，用“调整与分化”来概括并不为过。集采在常态化，基药目录在重塑院内准入格局，中药材成本回落带来的毛利率修复有时滞，消费类中药的终端动销还在等待宏观环境的进一步明朗。在这样的阶段，对任何一家企业的判断，都不应该建立在单季度增速的线性外推上。
华润三九值得被放在更长的时间框架里审视，原因在于它在压力中稳住了那些长期变量：品牌在终端的位置没有被削弱，现金流没有失序，分红纪律没有被打破，研发投入没有收缩，管线在按自己的节奏向前推进。
与此同时，昆药单季度的环比改善和天士力利润端的稳健，是“一体两翼”业务布局产生阶段性效果的信号，但它们的意义是“方向”。原有业务的短期压力，同样需要被诚实地纳入判断。而政策端对中药创新的制度性接纳与研发投入的持续兑现，为这家公司在“品牌”之外提供了第二条可被追踪的长期线索。
一个央企医药龙头的韧性，不在于它能在行业下行期交出逆势高增长的报表，而在于它能在调整期守住经营底盘、维持回报能力，并把资源持续投向那些会在下一阶段兑现的东西。
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